【金融發展市場風險效率驅動 經濟持續增長率位技術進步】太平洋財富網訊

展望2018年，影響市場的關鍵變量和主題詞是什么？我們該如何布局和應對？

我們得出的結論是影響市場整體環境的幾個總量因素的邊際變化在減弱：經濟總量的增長、流動性的變化、風險偏好的強化。在系統性風險與機會不明顯，總量邏輯有限的背景下，認清影響市場的長期核心因素——經濟增長的驅動方式已轉換為效率驅動，這對看清2018及未來的證券市場就變得尤為重要。

1.不同的經濟增長驅動方式孕育不同的市場機會和風險

傳統經濟學將經濟增長的驅動要素分為：勞動力、資本和效率。結合中國的實際情況，自加入WTO之后，中國利用勞動力優勢使得制造業迅速崛起，進出口總額占全球首位。2008年金融危機以后，隨著財政政策的刺激和金融環境的放松，資本投入成為中國經濟增長的主驅動。資本密集型的基建和房地產成為最盈利的行業，期間全國商品房價格上漲約4倍。

然而過去的增長模式面臨終結：人口紅利的結束導致過去十年勞動力成本上升了一倍；資本的不斷釋放導致企業杠桿率位居全球高位，M2在2016年高達23萬億美元，甚至高出美國和日本的總和。

2.如何理解中國面臨的效率驅動這種新態勢

效率驅動是指通過技術進步、創新、管理模式等方面的提升，在勞動力、資本投入量不變的情況下提高生產量的要素。

發達經濟體均經歷了這一過程，最明顯的是80年代的日本。期間日本的勞動力和資本要素持續走低，但經濟增速仍然能穩定保持在4.5%平臺上，與其效率快速提升密不可分。那么，中國是否正在經歷這一動能轉換的階段？

3.幾個因素的變化讓我們看到了中國經濟增長的新動能：效率驅動

現在的研發投入是未來的產出壁壘

過去10年中國的研發投入GDP占比從1.39%上升至2.2%，亞洲國家研發投入或將于2020年超過歐美之和。中國內在潛能的爆發，亞洲世紀的來臨不可阻攔。

高端制造能力不斷提升

根據費利佩等人關于各個國家所處全球產業鏈位置的調查，2007年以來中國在最復雜的100種產品的出口份額增長兩倍多，從1.5%提升至4.2%，已經大幅領先于韓國的3.4%和印度的0.4%。

消費對經濟貢獻率不斷提高

過去10年中國的最終消費對GDP的貢獻率從44.1%上升至64.5%。當前中國消費率僅為39.3%，與發達國家60%的平均水平相比具有非常大的提升空間。

4.效率驅動背景下的資本市場——國際經驗

股票市場吸引力大幅提升

進入效率驅動階段均對應著優質股權類資產價格的大幅增長，原因如下：1）效率驅動對應著經濟動能轉換，傳統實體經濟的投資回報率勢必下降，與之對應的是股權類資產吸引力的上升。當前中國金融資產居民占比僅不足15%，而美國占比高達32%。2）各行業增速明顯放緩，但集中度提升進程加快，行業龍頭受益于資源優質和技術壁壘，其盈利能力和市場份額的有效擴大導致強者恒強。2010-2016年間，A股一級行業中極高寡占型行業由6個擴大至9個，而競爭性行業數量由12個銳減至5個。3）因為分化嚴重，市場對投資專業性要求的提升，使得去散戶化的進程加快，市場穩定性有所提高。美國在1965年-1985年期間，散戶占比從80%快速下降至53%。

消費服務和高端制造行業將脫穎而出

從發達國家的經驗來看，消費服務和高端制造行業會持續向好，而重資本行業則會不斷落后。1）經濟結構變化導致的，未來經濟將繼續倒向消費部門，而傳統依賴投資驅動的部門占比會不斷下降。2）需求升級導致的，為滿足高質量增長的消費需求，未來各行業必須進行技術的變革和商業模式的創新。

5.我們需要如何來應對——投資要點

在效率驅動的經濟背景下，我們應該關注兩件重要的事：

第一件事：擁抱好企業

1）時代特征：好企業的誕生往往伴隨時代更替背景下的行業興起或剛需的觸底反彈，能夠獲得持續增長的公司必然以行業的深刻變化為前提。

2）公司特征：好公司的業務具有超過同行的競爭力，由于壁壘高，競爭力能夠長時間維持，好公司往往能夠享受超過行業平均水平的利潤率和更快的成長速度。因此，盈利水平和成長速度領跑往往是公司具有強大競爭力的直接表現。

第二件事：選擇好價格

1）好的價格就是為投資結果設立一個安全邊際，價值投資中的一個重要環節是判斷價格是否合理，而考量的標準正是估值。每個行業的估值方法不盡相同，我們優先選擇可現金流折現法的公司。

2）衡量企業價值，不僅要關注估值，還要關注資本回報率（ROIC），看重的原因在于，對企業的估值主要從每股收益增長、凈利潤增長、營收等方面評估，但實際上利潤的增長跟企業股東的投入是息息相關的，成功的投資應該是投入資本回報率要持續大于資本成本要求的回報率。

關鍵詞： 增長率 效率 風險