美國(guó)前財(cái)政部長(zhǎng)勞倫斯·薩默斯（Lawrence Summers）表示，美聯(lián)儲(chǔ)要想讓通脹重新得到控制，就需要將利率提高到超過官員目前的預(yù)測(cè)水平。

盡管美聯(lián)儲(chǔ)上周宣布自2018年以來(lái)首次加息25個(gè)基點(diǎn)，并暗示今年可能還會(huì)再加息六次，但薩默斯表示，美聯(lián)儲(chǔ)官員似乎仍然低估了價(jià)格壓力的頑固性，可能需要最終讓借貸成本超過通脹水平。薩默斯表示：“最終，我們將需要4-5%的利率，這是美聯(lián)儲(chǔ)甚至無(wú)法想象的水平。他們將意識(shí)到自己遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于曲線，還有很長(zhǎng)的路要走。”

上周美聯(lián)儲(chǔ)官員的預(yù)測(cè)中值是基準(zhǔn)利率到今年年底將達(dá)到1.9%左右，然后在2023年升至2.8%并在2024年保持在該水平。美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)其首選的通脹指標(biāo)——個(gè)人消費(fèi)支出價(jià)格指數(shù)今年為4.3%，到2024年降至2.3%。薩默斯認(rèn)為：“如果你想收緊政策，就必須將利率提高到超過通脹上升的幅度。我們必須將利率提高4個(gè)百分點(diǎn)以上以保持中性，而且我們可能不得不進(jìn)行更多加息。”

薩默斯還質(zhì)疑美聯(lián)儲(chǔ)的其他經(jīng)濟(jì)預(yù)期，即今年和明年失業(yè)率將保持在3.5%左右，而通脹“急劇下降”。他說：“他們?cè)趯?shí)際預(yù)測(cè)方面還有很長(zhǎng)的路要走。也許我們正朝著正確的方向前進(jìn)，但我認(rèn)為還有很長(zhǎng)的路要走，而且我認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)并沒有真正采取一切必要措施來(lái)保持其在應(yīng)對(duì)通脹上的可信度，我認(rèn)為持續(xù)性的通脹很可能會(huì)找上門來(lái)。”

“老債王”擔(dān)心經(jīng)濟(jì)承受不住加息之重

然而，盡管高企的通脹令人不安，但激進(jìn)的緊縮政策帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂也甚囂塵上。

太平洋投資管理公司（Pimco）的創(chuàng)始人、長(zhǎng)期被業(yè)界稱作“債券之王”的比爾·格羅斯（Bill Gross）近期在接受英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》采訪時(shí)表示，如果美國(guó)將利率提高到2.5%至3%以上，可能會(huì)“破壞經(jīng)濟(jì)”。

格羅斯表示，雖然通脹達(dá)到了令人擔(dān)憂的水平，但美聯(lián)儲(chǔ)將無(wú)法讓加息幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過通脹水平。格羅斯稱：“我們習(xí)慣了越來(lái)越低的利率，任何更高的利率都會(huì)破壞房地產(chǎn)市場(chǎng)。”

值得注意的是，格羅斯之前一直批評(píng)低利率，因其不鼓勵(lì)儲(chǔ)蓄，并助長(zhǎng)了meme股票和NFT的熱潮。他告訴英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》，這都是因?yàn)槊绹?guó)人無(wú)法從他們的退休基金中獲得可觀的回報(bào)。

多家華爾街投行也嗅到了經(jīng)濟(jì)衰退的“氣息”。

大摩：周期模型顯示美國(guó)經(jīng)濟(jì)即將見頂

摩根士丹利首席美國(guó)股票策略師邁克爾·威爾遜（Michael Wilson）上周五發(fā)布了一份報(bào)告，報(bào)告顯示，過去一年美國(guó)GDP和企業(yè)盈利飆升超過之前的周期峰值，現(xiàn)在正在急劇減速。通脹率處于40年來(lái)高位，美聯(lián)儲(chǔ)正在進(jìn)行前所未見的最尖銳的政策轉(zhuǎn)向。

與此同時(shí)，在距離上次經(jīng)濟(jì)衰退僅22個(gè)月后，大摩的美國(guó)周期模型顯示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)接近之前的峰值，目前處于“擴(kuò)張”階段，按照這個(gè)速度，該指標(biāo)可能會(huì)在2-4個(gè)月內(nèi)見頂，并在5-10個(gè)月后轉(zhuǎn)為“低迷”（downturn）。

就美國(guó)股市而言，企業(yè)盈利、銷售額和利潤(rùn)率均已超過之前的周期高點(diǎn)。事實(shí)上，盈利僅用了16個(gè)月就恢復(fù)到了前一個(gè)周期的峰值，這是40年來(lái)最快的反彈。積極經(jīng)營(yíng)杠桿帶來(lái)的早中期好處不復(fù)存在，美國(guó)企業(yè)現(xiàn)在面臨銷售增長(zhǎng)放緩和成本上升的問題。

大摩領(lǐng)先的盈利模型表明，未來(lái)幾個(gè)月每股收益增長(zhǎng)將減速至零，并且在周期性和經(jīng)濟(jì)敏感行業(yè)的推動(dòng)下，盈利修正高頻數(shù)據(jù)趨于下降。這種情況看起來(lái)越來(lái)越像是周期“后期”。

大摩指出，對(duì)于當(dāng)下經(jīng)濟(jì)而言，20世紀(jì)40年代可以作為一個(gè)很好的歷史類比。具體而言，在供應(yīng)受限的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，家庭過剩儲(chǔ)蓄的釋放為當(dāng)時(shí)和現(xiàn)在的爆發(fā)性通脹奠定了基礎(chǔ)。自去年3月以來(lái)的通脹飆升迫使美聯(lián)儲(chǔ)積極擺脫零利率，以恢復(fù)其在穩(wěn)定價(jià)格方面的信譽(yù)。

威爾遜表示，假如劇本再次重演，下一步美國(guó)經(jīng)濟(jì)將迎來(lái)增長(zhǎng)放緩，并最終使得周期大幅縮短。雖然衰退似乎并沒有迫在眉睫，但大摩一直預(yù)期的收益放緩看起來(lái)比其發(fā)布《冰與火》（fire and ice）時(shí)的情況更加糟糕。

通過對(duì)二戰(zhàn)后周期演變（1947-1948年）的進(jìn)一步分析，大摩發(fā)現(xiàn)其與當(dāng)前的疫情后階段有另一個(gè)有趣的相似之處——為了滿足過度但不可持續(xù)的需求拉動(dòng)，過度訂購(gòu)導(dǎo)致庫(kù)存意外增加。

大摩認(rèn)為，今年庫(kù)存過剩的風(fēng)險(xiǎn)正在增加，特別是在需求遠(yuǎn)高于趨勢(shì)水平的領(lǐng)域，如非必需消費(fèi)品和科技產(chǎn)品。

現(xiàn)在，隨著美聯(lián)儲(chǔ)在過去一周宣布加息并暗示將采取非常強(qiáng)硬的緊縮路徑，大摩利率策略師正在尋找第二季度收益率曲線倒掛的可能性。

威爾遜表示，曲線倒掛并不一定意味著經(jīng)濟(jì)衰退，大摩的經(jīng)濟(jì)學(xué)家也不認(rèn)為會(huì)出現(xiàn)衰退。然而，這確實(shí)支持了關(guān)于盈利增長(zhǎng)急劇減速的觀點(diǎn)，并且是表明經(jīng)濟(jì)正處于周期后期的又一證據(jù)。

在美股投資策略方面，大摩繼續(xù)傾向于防御性并專注于運(yùn)營(yíng)效率高、現(xiàn)金流產(chǎn)生量大的公司。這就導(dǎo)致其選擇那些盈利狀況更持久、價(jià)格也更有吸引力的公司。制藥、保險(xiǎn)、房地產(chǎn)、公用事業(yè)、食品/飲料/煙草和電信都是相對(duì)較好的選擇。同時(shí)，大摩減持非必需消費(fèi)品和周期性科技股。

此外，大摩認(rèn)為，隨著曲線趨于平緩，成長(zhǎng)型股票可能會(huì)受益，但在第一季度財(cái)報(bào)季開始之前，這種趨勢(shì)應(yīng)該會(huì)消退。

美銀：對(duì)沖基金對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退和通脹高企的預(yù)期視而不見

然而，即使全球經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期濃烈，海外對(duì)沖基金卻在增持周期股。上周，美銀的調(diào)查顯示，對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的悲觀情緒升至2008年金融危機(jī)以來(lái)最高水平，全球整體凈股票配置急劇下降。盡管如此，基金并未因此提高投資組合防御性。

美銀分析師Savita Subramanian在其最新的對(duì)沖基金持倉(cāng)報(bào)告寫道，“客戶的倉(cāng)位并沒有更具防御性，實(shí)際上恰恰相反”。

如下圖所示，盡管對(duì)全球增長(zhǎng)的樂觀情緒減弱，但美國(guó)銀行的客戶“似乎并未為衰退做好準(zhǔn)備”。對(duì)沖基金對(duì)周期股與防御股的權(quán)重比值急劇上升至自2015年5月以來(lái)最高水平，因?qū)_基金在周期性領(lǐng)域中，增持了能源和原材料，并減少了對(duì)消費(fèi)品的風(fēng)險(xiǎn)敞口。

然而，Subramanian指出，基金忽視的不僅僅是經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)，還有未來(lái)的通脹形勢(shì)。雖然通脹率在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)保持較高水平（預(yù)計(jì)幾個(gè)月后將達(dá)到兩位數(shù)），但主動(dòng)型基金經(jīng)理對(duì)此也毫無(wú)準(zhǔn)備。多頭將美銀推薦的“抗通脹籃子”（歷史上從通脹中受益最多的股票）減持11%至4%。

美銀警告稱“（對(duì)沖基金）這種立場(chǎng)可能會(huì)在2022年損害積極性”，但零對(duì)沖并不同意該觀點(diǎn)。其認(rèn)為，即使市場(chǎng)終于意識(shí)到衰退即將來(lái)臨，但股票依舊沒有遭到拋售，是因?yàn)榻灰渍咴敢夂雎越酉聛?lái)的6-9個(gè)月，然后快進(jìn)到美聯(lián)儲(chǔ)承認(rèn)必須開始實(shí)施寬松政策以抵御衰退的那一刻。因此，市場(chǎng)已經(jīng)超前關(guān)注到下一輪量化寬松。

周期股板塊中，對(duì)沖基金削減了對(duì)能源的低配，提高了對(duì)原材料的超配。此外，對(duì)非必須消費(fèi)品的持倉(cāng)增幅最大，同時(shí)醫(yī)療板塊在防御性板塊中降幅最大。

在當(dāng)下通脹高漲的背景下，對(duì)沖基金對(duì)于周期股的偏愛是有一定歷史根據(jù)的。從美銀分析師Michael Hartnett復(fù)盤的上世紀(jì)七十年代大通脹時(shí)代下的資產(chǎn)輪動(dòng)可以看出，在這個(gè)時(shí)期的初期，市場(chǎng)最初是看漲實(shí)物資產(chǎn)、大宗商品、通貨膨脹保值債券（TIPS）、小盤價(jià)值股和新興市場(chǎng)。然而，短短幾年之后，在1973/4年的大滯脹沖擊中，只有大宗商品持續(xù)堅(jiān)挺。

零對(duì)沖建議，買入最被做空或減持最多的股票，并賣出由主動(dòng)基金經(jīng)理最廣泛持有的或增持的股票。

關(guān)鍵詞： 對(duì)沖基金 經(jīng)濟(jì)衰退