東吳證券股份有限公司曾朵紅,阮巧燕,岳斯瑤,胡錦蕓近期對華友鈷業（603799）進行研究并發布了研究報告《2025年三季報點評：Q3鎳利潤穩定，看好后續鈷漲價利潤彈性》，上調華友鈷業目標價至95.0元，給予買入評級。

華友鈷業

【資料圖】

投資要點

業績符合預期。公司25年Q1-3營收589.4億元，同+29.6%，歸母凈利42.2億元，同+39.6%，毛利率16.2%，同-1.4pct；其中25Q3營收217.4億元，同環比+40.9%/+12.3%，歸母凈利潤15.1億元，同環比+11.5%/+3.2%，扣非凈利14.3億，同環比+10.5%/+5%，毛利率16.7%，同環比-2.7/-0.1pct，Q3公司受2.5億匯兌損失影響，業績符合預期。

鎳貢獻主要利潤，輔材漲價影響單位盈利。濕法項目華越6萬噸和華飛12萬噸持續超產，我們預計25Q1-3MHP出貨量約18萬噸，其中Q3出貨5.8萬噸，環比基本持平，火法項目公司轉做部分鎳鐵，我們預計高冰鎳出貨0.3萬噸，鎳鐵出貨1萬噸左右；全年鎳產品出貨有望達24萬噸(權益量近13萬噸)。盈利端，公司上半年MHP鎳成本1.2萬美金/噸，Q3受硫磺、液堿輔料漲價影響成本上升，預計單噸利潤0.3萬美金左右，火法基本盈虧平衡，我們預計公司25年鎳利潤貢獻30-35億。

鈷價上行目標40萬元/噸+，26年利潤彈性明顯。我們預計25Q1-3鈷產品出貨約3.5萬噸，其中Q3出貨1.4萬噸，環增約40%。25年公司剛果金鈷自有礦3000噸左右，25年出口配額225噸，26年1080噸，印尼濕法鎳冶煉項目有2萬噸鈷副產品，對應權益1.2萬噸+。25Q3鈷均價上漲至27萬元/噸，我們預計Q3貢獻2億左右利潤增量。10月16日起剛果金正式解除持續8個月的鈷出口禁令，轉為實施配額制度，26-27年每年配額上限為9.66萬噸，我們預計26年行業供給降至22萬噸，需求預計27萬噸，缺口明顯，當前鈷價已達39萬元/噸，若鈷價上漲至40-50萬元/噸，26年剛果鈷和印尼鈷合計貢獻30-40億利潤彈性。

銅貢獻穩定利潤，鋰盈虧平衡。我們預計25Q3銅產品出貨2萬噸，環比微增，全年銅出貨量預計9萬噸(2萬噸自有礦+7萬噸加工)，貢獻7-8億利潤。我們預計碳酸鋰Q3出貨1.4萬噸，公司通過套保實現盈虧平衡，25全年出貨維持3萬噸以上的預期；5萬噸硫酸鋰項目計劃25年底建成，全成本將降至6萬元/噸(含稅)。

三元正極出貨同環比高增長，前驅體出貨恢復。我們預計25Q1-3三元正極出貨7萬噸，其中Q3三元出貨3萬噸，環增30%+，25全年三元出貨目標10萬噸+，同比翻倍，正極材料出貨目標12萬噸+，同增80%+。我們預計25Q1-3三元前驅體出貨8萬噸+，其中Q3出貨3萬噸，環增40%+，25全年有望出貨11萬噸，實現同比增長。

25Q3受匯兌損益影響，經營性現金流亮眼。公司25年Q1-3期間費用率6.8%，同-2.9pct，其中Q3費用率7.5%，同環比-3.1/+1pct；25年Q1-3經營性凈現金流41.8億元，同+8.8%，其中Q3經營性現金流25.6億元，同環比+138%/+326%；25年Q1-3資本開支78.8億元，同+53.3%，其中Q3資本開支34.1億元，同環比+161.8%/+37%。

盈利預測與投資評級：由于鈷價上行，我們上調26-27年盈利預測，預計25-27年歸母凈利潤為60/90/109億元(原預期60/67.5/82.4億元)，同增45%/50%/20%，對應PE為19x/13x/11x，考慮鎳仍處于底部，給予26年20x PE，目標價95元，維持“買入”評級。

風險提示：上游原材料價格大幅波動，電動車銷量不及預期。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，民生證券股份有限公司邱祖學研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為57.77%，其預測2025年度歸屬凈利潤為盈利60.48億，根據現價換算的預測PE為17.31。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有14家機構給出評級，買入評級12家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為46.85。

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