新華財經北京12月17日電 近日，凱旺科技（301182．SZ）完成在創業板首發上市的網上和網下申購。網上發行最終中簽率為0.0158191144%。

圖1：凱旺科技A股發行與上市

此次首發上市，凱旺科技的發行價格為27.12元／股，對應的發行市盈率為近80倍，高于中證指數發布的行業平均市盈率，超出幅度為61.57%。鑒于當前在創業板和科創板上市的新股頻現首日收盤破發，公司或同樣面臨破發風險。

根據招股材料，2018年至2021年上半年，凱旺科技的收入嚴重依賴兩大客戶海康威視和大華股份，存在客戶集中度較高的風險。此外，2020年，公司經營活動現金凈流量由正轉負，現金凈流出1301.15萬元，凈利潤現金含量明顯下降。

凱旺科技的產品種類較單一，安防類精密線纜連接組件貢獻超九成的銷售收入。本次首發上市，公司擬募資投建精密連接器及連接組件產能擴展項目，計劃擴張以安防類連接器為主的產品產能，但該細分市場的空間或有限，公司未來的成長能力可能承壓。

產品較單一且客戶集中度較高2020年經營活動現金凈流量轉負

凱旺科技電子精密線纜連接組件的研發、生產和銷售，目前產品主要應用于安防設備和通訊設備等領域。2018年至2021年上半年，公司超九成的銷售收入來源于安防類精密線纜連接組件。

受產品專注單一領域疊加下游安防行業市場集中度較高的因素影響，凱旺科技客戶集中度較高。報告期間，近八成的收入來源于海康威視（002415．SZ）和大華股份（002236．SZ）兩大客戶。研究發現，雖然公司營收嚴重依賴兩大客戶，但其尚未成為海康威視和大華股份前5名主要供應商，一定程度上公司與其大客戶之間存在地位不對等的情況。

圖2：2018年至2021H1凱旺科技兩大客戶銷售情況及地位對比

2020年，凱旺科技的經營活動產生現金凈流出1301.15萬元，由正轉負，當期公司存貨及以應收賬款為主的經營性應收項目均發生大額增加，分別為3116.75萬元和3655.84萬元，占用了較多的經營性現金流。2019年以來，公司的經營活動現金含量明顯下滑。

圖3：2018年至2021Q3凱旺科技凈利潤現金含量

當期，凱旺科技的應收賬款周轉率下滑，且自2018年以來，該指標持續低于同行可比公司的平均水平，公司或需關注回款風險。

圖4：2018年至2021H1凱旺科技應收賬款周轉率與同行均值對比

2018年至2021年上半年，公司的應收賬款集中度較高，前兩大客戶海康威視和大華股份的應收賬款合計余額分別為1.29億元、1.1億元、1.44億元和1.21億元，占當期應收賬款總余額的比例持續為近八成，與兩者貢獻的銷售收入占比大抵相當。公司的應收賬款集中于重要且行業地位較高的大客戶，可能因其議價能力不足而面臨回款持續放緩的風險。

研究發現，2020年，凱旺科技大客戶之一大華股份的應付賬款周轉天數為127.42天，較去年同期增加約30天，存在對供應商延長付款周期的現象。

擬募資擴產主營產品安防類連接器 市場天花板或壓制成長性

招股資料顯示，凱旺科技本次擬發行不超過2396萬股，擬募集資金2.99億元，最主要的募投項目為精密連接器及連接組件產能擴展項目。

圖5：凱旺科技首發募集資金投資項目

按項目計劃，產能擴展項目達產后，預計每年將新增11000萬PCS精密連接器及連接組件，其中安防連接器及精密組件9500萬PCS。公司未來的發展規劃依然聚焦于當前主營的安防用連接器。

但該連接器細分領域的市場天花板或將限制公司未來的成長能力。根據智多星全球電子元件行業研究發布的《2019年版中國連接器市場競爭研究報告》，2018年中國安防用連接器需求規模約為40.6億元，整體市場空間較小。

此外根據中國電子元件行業協會電接插元件分會網站信息，2018年全球連接器應用領域分布中，汽車、通信、消費電子占比較大。2021年上半年，凱旺科技通訊類和消費類連接組件分別產生收入414.97萬元和1417.17萬元，收入規模及占比較低，在主要的連接器應用領域中，公司的業務發展略顯不足。

圖6：2018年至2021H1凱旺科技研發費用率與同行均值對比

2018年至2020年，雖然凱旺科技年度研發費用的絕對值和比率整體呈上升趨勢，但期間，公司研發費用率仍然低于行業均值。公司較為依賴單一產品安防用連接器，且該類電子產品的更新換代速度較快，連接器制造商需適應市場發展，并不斷進行產品的研發創新。公司可能面臨因研發投入不夠充分而使市場競爭力承壓的風險。

近三年營收復合年增長率不具優勢 發行市盈率較高或存破發風險

2018年至2020年，凱旺科技的營業收入自3.64億元增長至4.38億元，近三年的營收年復合增長率為9.57%。根據中國證監會《上市公司行業分類指引》，公司所屬行業為“C39 計算機、通信和其他電子設備制造業”，該行業分類下，486家上市公司近三年的營收年復合增長率的平均值為15.18%。公司的營收增長率在行業整體中，不具相對優勢。

圖7：2021年10月22日以來上市首日收盤破發的新股

值得關注的是，根據公司發行價格27.12元／股，對應的發行市盈率（攤薄）為79.93 倍，高于中證指數有限公司發布的行業最近一個月靜態平均市盈率49.47倍，超出幅度為61.57%。公司的發行市盈率較高且存在營收復合增速不具優勢、客戶集中度較高等風險，上市之后可能同樣存在破發風險。

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